5月美元指数自年内高点大幅回落至104附近，主要货币对美元升值，其中卢布、挪威克朗涨幅较大；黄金价格再创历史新高，除能源外的商品价格攀升。

2024年5月主要货币表现

2024年5月大宗商品表现

美国通胀压力趋缓，就业市场收缩

4月CPI同比上升3.4%，预期值3.4%。核心CPI同比上升3.6%，预期值3.6%。美国4月通胀数据符合预期，通胀压力较上月有所缓解。4月非农就业人口增长17.5万人，预期增长24.3万人；失业率为3.9%，高于预期的3.8%；劳动力市场有收缩迹象。美元4月耐用品订单月率初值为0.7%，预期为-0.8%；4月零售销售环比0%，预期为0.4%；5月密歇根消费者信心指数初值69.1，预期值67.5。

美国主要经济数据

美国通胀压力主要来自房地产等核心服务业

美国CPI构成及变化趋势

美债收益率仍在高位

各期限美债收益率5月份回落后反弹，10年期美债收益率约4.56%，30年期收益率约4.68%。

美国国债收益率曲线

通胀压力进一步打压美联储降息预期

5月会议纪要显示决策者担心通胀下降进展不足，暗示继续保持高利率的观望状态应持续更久。多名决策者有意一旦通胀风险重燃就进一步加息。鲍威尔称需要比之前预期更多的时间获得对降息的信心，联储将根据数据逐次会议做决定，但否认下一步很可能加息。

联邦基金期货隐含的加息概率

美联储官员鹰派发言明显增加

美联储官员鹰派言论情绪指数

经济数据喜忧参半，美指回落

美元指数月初开在106.33，最低回落至104.08。喜忧参半的经济数据是美指回落的主要因素。上半月，美国公布的4月的非农就业人数不及预期且较前值大幅下降，CPI符合预期且较前值下降，打压美指快速回落；下半月，耐用品订单数据和密歇根消费者信心指数均有较大幅度增涨，为美指提供了支撑。

美联储年内降息不确定性增加。虽然5月就业市场疲软且CPI符合预期，但由于美联储认为通胀下降进展不足，仍距2%的目标有较大的差距。5月议息会议释放的信号整体偏鹰，降息预期再度削弱。但鲍威尔否认下一步加息的可能。预示着利率后续大概率继续维持在高位。

展望后市，美元可能小幅反弹。从经济来看，美国5月经济数据虽然表现一般，但整体并没有出现明显衰退的迹象，美联储暂时没有迫切降息的需求。从通胀结构来看，目前通胀压力仍然主要来自于房租、物业等对高利率不敏感的核心服务板块，要实现2%的目标尚需要一定时间。需重点关注6月7日非农就业数据、12日美国CPI和13日美联储利率决议。

在技术上，美元指数年内进入上升通道，5月回落至104附近同时获得200日均和通道下轨支撑后止跌，预计后续将沿上升通道小幅反弹。预计6月波动区间为[104,107]。

美元指数处于上行趋势

美元指数走势图

USDCNY震荡上行

美元指数自年内高位回落、中美利差倒挂水平维持高位，国内1-4月经济保持稳健，结构性复苏明显，内外部因素影响下，USDCNY缓慢震荡上行，全月主要波动区间为[7.20,7.25]。人民币对一篮子货币5月小幅走弱。境内外价差扩大至200点。在岸市场价和中间价价差在1350点附近震荡。

USDCNY走势

人民币汇率指数自近两年高位下滑

USDCNY、美指和人民币汇率指数

白线：USDCNY 蓝线：美元指数 橙线：人民币汇率指

市场价与中间价价差维持在高位

5月USDCNY中间价小幅抬升至7.11附近，总体保持稳定。市场价相对中间价上行幅度更大，市场价与中间价价差自月初的1143pips扩大至5月末的1388pips。

USDCNY市场价、中间价及价差

中国经济结构性复苏，整体稳中向好

工业生产：总体平稳，制造业较强是亮点。4月规模以上工业增加值同比增长6.7%，比上月加快2.2个百分点。消费：社零弱于预期。4月社会消费品零售同比增长2.3%，较年初增速有所回落，1-4月同比增长4.1%。投资：固定资产投资维稳，基建投资仍显压力，房地产延续续调整。1-4月固定资产投资同比增4.2%。基建投资同比增6%，低于上月。4月房地产开发投资同比降9.8%，1-3月前值降9.5%。

中国主要经济数据

•白线：中国社会消费品零售总额当月同比

•蓝线：中国城镇固定资产投资累计同比

•橙线：中国规模以上工业增加值当月同比

企业生产经营活动温和扩张

官方PMI

财新PMI

贸易顺差保持较高水平

4月外贸数据表现较好，进出口增速双双超市场预期。以美元计，4月出口同比增长1.5%，进口同比增长8.4%。分产品：机电产品和高新技术产品同比增速转正，船舶、汽车、集成电路、家用电器、成品油等产品的增速较高，劳动密集型产品同比跌幅收窄。分地区：除对日本出口增速下滑外，对其他主要国家和地区的出口增速均回升，其中对东盟的出口同比增速由3月的-6.3%大幅回升至8.1%。

中国贸易出口（黄线）、贸易进口（橙线）、贸易顺差（直方图）

银行代客结售汇逆差有所扩大

上图中国贸易顺差，下图银行代客结售汇逆差

中国社会融资增量自2005年以来首次转负

4月货币金融数据较预期偏弱，新增社会融资规模-1987亿元，前值4.81万亿元，反映了融资需求偏弱。预计后续伴随政府债供给放量、房地产及相关信贷支持政策发力，相关数据将有所企稳。

中国社会融资总量及分项数据

中美利差倒挂幅度有所缩小

美国10年期国债收益率从上月末的4.62%小幅下降至4.45%，仍然维持较高水平。超长期特别国债发行落地，LPR报价持稳，5月中国10年期国债收益率从上月末的2.24%小幅反弹至2.3%。10年期中美国债利差倒挂从4末的237bp缩小至215bp。

10年期中美国债利率及利差

境外人民币资金利率较境内高

境外人民币资金利率相对境内更高，一个月以上期限境外利率均明显高于境内利率，一年期利差水平约144bp。5月22日，央行在香港发行两期合计500亿元央票，继续收紧离岸人民币流动性。

境内外掉期隐含的人民币利率

证券项下资金有所回流

境外机构持有人民币债券规模持续回升，截至4月底为4.05万亿元，较上月增加513亿元。境外资金投资中国债券趋势没有改变。虽然名义债券收益率较低，但经外汇对冲后息差回报吸引力较大。证券投资项下的资金4月流入24亿美元，再次转为净流入。

境外机构债券托管量

证券投资项下的资金流动规模

市场主体结汇意愿下滑，购汇意愿上升

4月份，银行代客端净售汇367亿美元，单月净售汇量高于一季度净售汇合计的309亿元，结汇率下降至49%，售汇率增加至66%，在美元高息效应下，企业结汇意愿仍然较低，购汇意愿有所增长。非金融企业外汇存款4月底余额4201亿美元，较上月小幅回升。

结汇率和售汇率（经整理来源：万得）

非金融企业外汇存款余额

央行调整房贷政策，多地迅速跟进

5月17日，央行打出一套优化住房信贷政策的组合拳：首套房贷最低首付比例从20%降至15%，二套房贷最低首付比例从30%降至25%；取消全国层面首套房和二套房贷款利率政策下限；下调公积金贷款利率0.25个百分点。拟设立3000亿保障性住房再贷款，用于收购已建成未出售商品房，用作保障性住房。随后包括上海、广州、深圳三大一线城市在内的诸多地区迅速跟进调整住房信贷政策及相关限购政策。

即期人民币汇率展望

经济基本面：制造业投资和出口成为中国经济复苏的结构性亮点，但考虑到“就业-收入-消费”链条尚未完全打通，地产深度调整和资本市场疲弱引发的财富效应下降，消费复苏缓慢导致内需对经济增长的贡献不足，预计中国经济将延续波动式修复态势。但随着积极的财政政策加力增效、大规模房地产市场支持政策不断落地，经济基本面对人民币的支撑将不断增强。

美元指数：美国抗通胀的最后一公里仍然面临挑战，虽然劳动力市场显现出一定降温迹象，但考虑到经济基本面仍具韧性，美联储对启动降息持谨慎态度，预计美元指数偏强震荡，非美货币整体面临较大压力。

中美利差：中美货币政策周期错位难以在短期内收敛，中美利差深度倒挂将延续，但对人民币汇率的边际影响减弱。

市场供求：美元利率维持高位，市场主体持汇意愿较强，银行代客结售汇逆差在4月继续扩大，加之未来2个月港币股息购汇需求面临释放，境内外汇市场将延续紧平衡。但价格阶段性冲高后，客户结汇积极性会提升。 近期A股回升，有望带动跨境资金流入。

国际环境：美国在大选前再次挑起贸易争端，对部分中国商品加征关税，虽然对中国影响较为有限，但其他主要主要经济体可能会效仿美国的做法，对中国商品加征关税，从而可能引起新一轮的世界贸易争端。

展望：当前人民币汇率受到复苏向好的宏观经济基本面、中美利差仍然较大、季节性因素和强势国际美元等多空交织因素影响。目前中间价较为稳定，表明稳汇率的政策基调仍非常明确。虽然人民币汇率仍面临一定压力，但考虑到经济复苏已出现结构性亮点，且稳汇率的政策基调未变，预计人民币短期内将呈现偏弱震荡走势。

USDCNY延续震荡行情概率较大

长短期均线逐步抬升并趋于收敛，USDCNY波动性降低，价格区间再次来到4月份市场横盘波动的高位7.2450附近。自去年初以来的上行趋势仍然较为完整。6月，USDCNY延续震荡行情的概率较大，警惕波动性的回归。上方7.26/7.28/7.3阻力较强；下方7.22/7.19/7.1有较强支撑。

USDCNY走势

USDCNY掉期低位震荡

市场走势：5月份，USDCNY一年期掉期价格整体呈现震荡下跌走势。月初1Y价格成交于-2830附近，上旬价格变化不大，从中旬开始震荡下行至-2920附近。隔夜一天价格平均在-7.1左右。 USDCNH一年期5月下行走势明显，全月下行约270点，主要原因是离岸人民币资金面由四月的收紧状态转宽松。

主要影响因素：美元利率方面，5月份公布的CPI数据符合预期，与美联储较鹰会议纪要的影响相互抵消，美元利率5月变化不大。人民币利率方面，人民币资金面整体维持宽松，降息降准预期较强但实际利率运行平稳，变化也不大。总体上看，中美利差保持稳定，但利差走阔的预期持续存在。叠加市场卖盘力量占上峰，USDCNY掉期价格震荡下行。

展望后市：人民币利率预计仍将承压，美元利率预计维持高位震荡。目前掉期市场整体会继续承压，USDCNY掉期价格短期内还以低位震荡为主，但下行空间有限。预计6月一年期掉期价格主要波动区间为[-3100,-2800]。后续需要密切观察美国经济数据带来的扰动。

USDCNY掉期低位震荡

红黄K线为美元人民币1年期掉期价格，蓝线为1年期中美利差（来源：路孚特）

USDCNY波动率全线下跌

市场走势：5月即期价格短暂下跌后反弹，月初受到美联储议息会议放缓缩表影响、月中受到4月CPI数据弱于预期影响，都有过短暂下跌。ATM波动率短期限节后受议息会议影响短暂冲高，之后市场缺乏重磅数据指引，实际波动率走低，带动短期限隐含波动率震荡走低；长期限波动率整体保持稳定；期限结构更加陡峭。ATM波动区间 1W[1.5,3.0]; 1M[2.2,3.0]; 1Y[4.6,4.9]。

主要影响因素：美国方面，市场在9月和12月首次降息之间来回摇摆。5月会议纪要显示票委仍有分歧。中国方面，经济基本面拐点有待确立，市场对于一系列地产新政的反应有待观察。

展望后市：重点关注中间价及政策的引导性，重点关注中间价是否会调整。目前较大的期限价差可能难以持续，如果实际波动率一直过低，长期限隐含波动率也有可能回落，预测区间[4.0,5.0]；短端波动率需要观察市场是否有新的指引力量出现。

USDCNY波动率走势

USDCNY SPOT & ATM波动率走势

原标题：《6月交易员汇市观察（上）》