文丨陈凯丰（美国匯盛金融 Horizon Financial 首席经济学家，纽约金融论坛（NYFF）联席发起人）

今年美联储快速加息缩表，导致全球金融市场出现巨大震动。美联储从3月份开始加息，第一次50个基点，然后连续4次加息75个基点，预期年底还会继续加息。笔者经常应邀参加和美联储现任和前任高官的交流活动，可以说华尔街对于美联储的加息预期是非常明确的，但是对于加息的力度有所保留。美联储的两大法定政策目标是充分就业和物价稳定。现在就业情况非常好，但是通货膨胀远超2%的目标，所以加息是应该的。

目前的问题是加息速度。2022年美联储的加息速度是最近40年最快的一次。从某种程度来看，这反映了美联储对通货膨胀失控的担忧。叠加2022年下半年快速缩减资产负债表规模5000多亿美元，以及美联储高官们不断出来发表鹰派言论，可以说美联储对于通货膨胀是下了猛药。在笔者参加的一次美联储高官的交流会上，有华尔街人士提问“为什么要那么快速加息缩表，是否可以考虑渐进式收紧货币政策？” 美联储的官员答复是需要对于通货膨胀和通货膨胀预期快速打压，这样到位后就可以考虑“下一步行动”。

鉴于美国通货膨胀率从9月份见顶后逐月下降，特别是核心通货膨胀率环比在10月份到达负值，通货膨胀预期也锚定在2%左右，可以说通货膨胀这个病人已经被美联储治愈。下了猛药的副作用也是极为严重的，包括美股暴跌，全球固收市场暴跌，房地产市场极为疲软。最近鲍威尔主席在布鲁金斯学会的演讲已经开始释放“不能加息过度”的信息。现在种种宏观经济指标已经指向明年全球经济衰退。美联储不想在明年被大家指责加息过度，因此很有可能在一季度完成本次加息周期周期的最后一次加息，然后在二季度开始降息刺激经济。

今年全球金融市场最大的现象就是美元汇率快速升值。2021年美元指数上涨40%。各大主要货币包括日元、欧元、英镑都是对美元出现崩盘式贬值。各新型市场国家货币，包括人民币、俄罗斯卢布、印度卢比、巴西里拉等也对美元有程度不一的贬值。

随着美联储的加息周期接近尾声，同时各国面临货币贬值的负面影响开始显现，笔者认为美元将会在2023年见顶下跌。欧洲中央银行在赶上美联储的加息步骤后，欧元对美元的利差会有所缩减，减少欧元的贬值压力。同时G20国家也有合作干预外汇市场，避免美元继续升值的需求。就像2000-2002年的历史先例，美元指数会在高位震荡，但是开始下行周期。

今年美股大跌，在6月份进入熊市。特别是纳斯达克指数代表的科技板块暴跌，投资人损失惨重。美股今年的下跌核心是三大原因：通货膨胀、联储加息和估值下行。首先，由于通货膨胀快速上升，企业成本上升过快，导致盈利下降，比较典型的是交通运输行业。美联储加息导致的资金成本上升对于很多高杠杆的行业打击巨大，比较典型的是房地产和电信行业。科技行业则是估值下行的重灾区。过去几年的高成长导致很多在家办公概念、元宇宙概念、电子商务等板块估值过高。今年这些板块都遇到投资人快速下调估值。

美股大盘指数下跌20-35%，中小盘科技股下跌50-90%以后，可以说泡沫已经被释放。上面提到的通货膨胀、联储加息、估值等因素在明年都会等到缓解。因此，我的观点和大摩的首席美国经济学家威尔逊的观点彻底相反。威尔逊最近发表的研究报告预测美股在明年1季度暴跌25%，然后上涨。我认为美股从现在开始将会开启新一轮的牛市。目前道琼斯指数从底部已经上涨20%，进入牛市。明年一季度科技股应该也会有一轮恢复性上涨行情。美国股市在明年的逆风因素应该是需求端。各种新冠疫情期间的财政刺激发钱措施都在结束，过去几年大涨的工资驱动的美国消费潮也会在明年降温。更有可能的是明年下半年美国进入经济衰退，带动美股大跌。

过去两年是全球商品市场的大牛市，可以说商品市场经历了一次完美的风暴。既有因为全球新冠疫情导致的供应链失衡，导致供给不足，也有俄乌战争导致的能源粮食危机。各国政府对于经济的刺激政策也是商品市场需求端极为旺盛的原因。

笔者认为在2023年这些都会遇到逆转。从能源市场来看，美国、澳大利亚卡、塔尔都在大规模增加原油和天然气的产量。能源市场开始出现存货上升，供大于求。粮食市场也开始看到北美和南美洲的产量开始大幅增长，满足需求。

商品市场的核心是原油，占大约所有商品交易总量的50%。原油价格也是驱动其他能源价格、食品粮食价格的主要因素。过去三年疫情期间的原油价格出现有史以来最大的震荡幅度，从负35美元一桶到125美元一桶。虽然欧佩克组织在不断推动原油生产的配额去确保原油在高位运行，原油市场的真实情况是高价格带动巨大的产能上升。目前欧佩克国家生产的原油在全球原油市场中所占比重已经下降到40%不到。美国已经长期成为世界第一能源生产国。笔者在全美各地出差旅行都可以看到大量新建的油田。明年原油和天然气的供应还会继续上升，对价格下行的压力继续提高。叠加全球经济进入衰退，需求减弱，明年商品市场的熊市可能性极大。

2022年币圈进入寒冬，各种数字货币暴跌，很多数字货币交易所发生破产清算。实际上每一次联储加息收紧货币政策的时候都会伴随各种数字货币的暴跌，这一次也不是例外。就像很多中小盘股票在暴跌之后很难再回到高位，绝大多数数字货币缺乏实际应用需求，在暴跌后可能很难东山再起。从区块链技术的应用来看，2023年将会有越来越多的金融保险机构开始运用区块链。实际上今年华尔街花旗银行，摩根大通等几个卖方金融机构巨头以及各大买方大型资产管理公司都在招兵买马，扩充数字货币资产的团队和服务。今年大量数字货币机构的崩溃和丑闻也导致了各国监管机构开始加快对这个行业的监管。从长远意义来看，把目前鱼龙混杂的各种山寨交易所和币圈机构开始收编为正规军，对于数字货币的发展是一个极为正面的步骤。目前一直有说法称美联储会在明年发行数字联邦币，欧洲央行有计划发行数字欧元。其他各国的主权数字货币的发行都在稳步推进之中。这些正规军的加入，可能会导致目前的绝大多数数字货币慢慢从金融市场消失。

2022年债券市场下跌的幅度远高于股票市场，最主要的原因是债券在负利率或者零利率的时候久期接近无限。所以一旦利率从负转向正值，债券价格只能暴跌来重新定价。笔者在去年年底的十大预测中建议大家低配债券，目前来看是非常准确的。债券利率在到了零或者负利率以后，基本成为了“无收益风险投资”。任何机构在过去几年投资债券可能都缺乏对于基本数学常识的理解。

对于2023年的债券市场，我的观点是选择性投资。不能因为债券暴跌了，就可以大举买入抄底债券。从债券风险阶梯来分析，美国国债目前利率极高，已经适合投资。收益率在美联储加息周期尾声，也属于见顶回落阶段。但是对于企业债，特别是高收益债券，需要区别情况分析。很多企业的财务情况在今年恶化以后，还没有暴露到债券市场。明年企业债的违约率仍然有可能继续上升。

过去十年的全球各国零利率造成了很多金融市场的乱象。零利率也就是说资金成本为零，驱动很多资金去投资于高成长，低利润的企业。特别是以硅谷的核心创业企业的估值高的不可思议。很多硅谷企业在VC的扶植下，以亏损为荣耀，个个都想复制亚马逊的成功之路。在二级市场的估值大幅下降后，很多VC的持仓亏损严重，自身难保。大量创业企业在今年和明年都会很难继续融资。如果现金流断裂，这些企业的倒闭可能性巨大。

过去十多年对于很多初创企业的退出渠道是卖给大型科技企业。从谷歌到亚马逊到脸书都在过去是花费巨资并购企业。经过今年的大盘科技股暴跌后，他们需要裁员减少成本，也需要减少资本项目支出，减少并购活动。这些情况都会导致明年硅谷进入寒冬期。

新冠疫情爆发后，美国房地产市场出现有史以来最大的涨幅。由于在家办公/远程办公的影响，美国中小三线城市，远郊区和农村的房价出现翻倍式上涨。现在各大小企业开始要求大家回到办公室上班。美联储加息后，美国的房贷利率从3%上升到7%。很多人认为美国房地产市场将会暴跌。笔者不同意这种观点。在过去两年工资、建材、维修等成本已经大幅上升，从房地产的重置成本来看，不可能出现大幅下跌。美国从2008年次贷危机后，新建成房地产非常有限。与此同时，每年都有数百万新移民来到美国，需要住房。美国最近的出生率开始上升，也对房地产的需求有正面影响。可以说房地产的需求端在美国是非常健康。但是，高房贷利率的结果就是购房能力下降。按照华尔街的分析，房贷利率每上升1个点，房贷支付能力下降10%。因此2023年的美国房地产市场将会僵尸化，也就是说成交量极少，价格基本上原地踏步。实际上欧洲、日本，甚至于中国的房地产可能都会是这个僵尸化趋势。

2022年对于欧洲经济是极为困难的一个年份。俄乌战争导致的能源危机对于欧盟的负面冲击巨大。英国退欧对欧盟的进出口贸易也是个打击。欧元和英镑的同步贬值，可以说是欧洲经济的难兄难弟。笔者认为俄乌战争会在2023年停战。随着和平重新到来，欧洲将会迎来重建经济的浪潮。德国作为欧洲传统的储蓄大国，将会进行财政刺激政策。法国、西班牙、意大利这几个欧盟主要成员国也会重新恢复经济增长。更重要的是，预期能源价格下降，配合欧元贬值，欧洲经济将会吸引大量全球资本去参与投资。

一个经济体经济增长的本质只能来自于两个动力：人口增长、生产力增长。笔者在全球各国旅行，因为投资的原因，也会接触各国的企业家。下一步经济增长的潜力，从科技来看，以色列不管是在生物、农业、金融，还是网络上都有大量创新。这些创新都会不断被转变为经济增长。以色列也是一个人口极为年轻，生育率极高的国家。今年联合国的报告显示印度人口会在2023年超过中国，成为世界第一人口国家。更值得一提的是印度、越南、以色列都是人口极为年轻的国家。年轻人的生产力和消费力也远远高于老年人。

可以说印度和越南两个国家都会受益于人口红利，叠加欧美国家这几年推动的友岸政策（Friendshoring），会吸引大量来自全球制造业和服务业的直接投资。从理论和实证来看，投资是生产力增长的直接驱动力。值得指出的是，对比中国，印度和越南的社会杠杆率极低。伴随杠杆率的上升，可以预期的是2023年会是这些国家的经济高速增长年。

整体而言，2023年将不会重演2022年股债同跌的惨况。今年除了投资美元，投资于其他币种或者其他国家资产的亏损都是非常巨大。伴随美联储加息周期结束，新冠疫情的逐渐淡出，地缘政治危机的逐步缓解，全球经济也将会逐渐恢复正常。各大类资产类别在过去三年的很多非正常表现也将会回归本源，通过分散风险，投资于各大类资产，获得稳健收益的常态应该会被恢复。