摘要：

国际市场方面，欧易交易所南北半球榨季转换，四季度至明年一季度全球糖市供应边际转紧，不过受北半球增产预期以及需求减弱影响，上行驱动也不强烈，预期原糖短期内仍将维持震荡走势。国内市场方面，现阶段受新旧榨季交替糖源较为有限以及外盘偏强势影响，价格下方有支撑。11月中下旬广西即将开榨且增产确定性较强，盘面向上空间亦有限。总的来看，当前01合约在5700-6100元/吨区间震荡，等待新糖上市指引，关注01逢高空机会。但需注意，盘面已部分消化利空，后续对利多因素可能更敏感，警惕增产不及预期风险。

正文：

一、国际市场

（一）短期供应边际转紧

巴西压榨高峰期历史偏高的制糖比、糖产量以及出口量使得原糖承压。但持续的干旱天气导致蔗地火灾频发，甘蔗质量受损，进而限制了制糖比，去年扩张的制糖产能未能得到充分利用。7月起双周产糖数据同比连续偏低，原糖震荡偏强。9月13日巴西农业部公布库存数据，库存连续两期同比大幅偏低，加剧市场对其远端供应的担忧情绪，欧意交易所app官方下载原糖03合约从19美分/磅附近连续拉涨至23美分/磅附近。最新公布的双周报数据略好于市场预期，盘面维持震荡。

图1、巴西食糖生产、出口以及库存数据

泰国降雨正常，甘蔗长势较好，市场预期其24/25榨季将迎来恢复性增产。印度24/25榨季能否出口食糖仍是未知数，今年8月政府取消了对乙醇生产原料的限制，糖厂可以根据石油营销公司支付的乙醇相对价格任意选择原料用于生产糖或乙醇。若甘蔗产量没有出现超预期的增幅，为保障E20计划的顺利推进，预计印度24/25榨季出口食糖的概率较小。

图2、印度糖厂各原料收益

表1、印度榨季平衡表（万吨）

欧盟等产区正处于压榨收获期且增产预期强烈，白糖供应充足，伦白糖12-3月差走低至近五年低位。原糖和伦白糖价差走低至80美元/吨附近，不足以覆盖转口炼糖厂生产成本，原糖需求随之减弱，巴西港口待装运食糖数量、等待船只数量以及最大等待天数持续走低。

图3、原糖、伦白糖月差及两者价差

整体来看，由于巴西库存去化进度明显，库存偏低，泰国尚未开榨，今年四季度至明年一季度全球糖市供应边际转紧，3-5月差位于近五年历史高位，原糖在20美分位置有支撑。不过原糖上方空间也较为有限，23美分位置套保压力较大，数字货币交易平台且国际糖市需求减弱或延后，预计短期内仍将维持区间震荡走势。

（二）中长期供需宽松格局未变

巴西降雨有望缓解此前干旱对甘蔗生长的负面影响，但25/26榨季甘蔗产量的恢复程度还需进一步跟踪天气情况。全球糖市增长趋势未变，随着泰国、欧盟、中美洲以及印度等地潜在产量的增加，预计明年炼糖厂对原糖的需求将会减少。从明年二季度开始，国际糖市预计将重新迎来供需宽松的格局。

二、国内市场

（一）国产糖增产确定性较强

24/25榨季我国主产区糖料种植面积普遍增加，多数时段降雨、温度等气象条件有利于糖料的生长发育，因此国产糖增产预期较为一致。具体来看，内蒙古、新疆地区甜菜糖厂于9月中旬起陆续开榨，因种植面积增加，产量预计将同比增加30-40万吨。云南地区甘蔗种植面积恢复性增加，良种率提高至93%，新榨季产量预计将实现约6%的增长，目前已有2家糖厂提前开榨，12月会大规模开榨。广西地区得益于政府“退桉还蔗”、“良种补贴”等扶持政策，甘蔗种植经济效益提升，蔗农生产积极性高，种植面积增加了80-100万亩；此外，有利的天气条件使得甘蔗长势较好，糖厂将于11月中下旬大规模开榨，初步估计24/25榨季广西糖产量将实现约10%的增长，下表是各省区糖协对新榨季产量的预估。

表2、24/25榨季各主产区产糖量情况（万吨）

（二）进口同比偏高

23/24榨季，我国累计进口475.8万吨糖，同比增加87.4万吨，增幅达22%。2024年5-8月期间配额外进口窗口短暂打开，加工糖厂集体点价买船，三季度进口糖批量陆续到港，累计进口158.9万吨，同比增加57.3万吨。受远端供给宽松预期影响，加上胀库压力，加工糖厂连续下调报价，从4月7000元/吨逐渐降至9月上旬6300元/吨附近。随后原糖受巴西低库存影响连续走高，加之国内糖价偏弱势，进口利润再次倒挂，部分加工糖厂洗船，四季度进口糖有缩紧预期，加工糖价小幅回升。

糖浆/预拌粉进口持续放量，2024年4-9月进口连创单月历史新高，23/24榨季累计进口214.8万吨，同比增加56万吨，增幅达35%；累计进口折糖量约150万吨，占产需缺口的近1/3。

图4、我国食糖、糖浆/预拌粉进口分月图

三、行情展望

整体来看，现阶段国际市场的主要矛盾是巴西产量不及预期造成的阶段性供应紧张，供应偏紧的状态将从四季度延续到明年一季度。这一矛盾并不十分尖锐，预计短期内盘面价格仍将维持窄幅震荡。长期来看，巴西降雨的恢复有望缓解此前干旱对新榨季甘蔗生长的负面影响，北半球增产能在一定程度上减少市场对巴西的需求，预计明年二季度起国际糖市将恢复供需宽松格局。

国内8月价格太过悲观，01合约一度跌至5500元/吨，随后价格对国产糖低库存、进口洗船等现象做出修正调整，反弹后震荡偏强。现阶段处于新旧榨季衔接阶段，糖源较为有限，且外盘偏强势，01合约下方有支撑。11月中下旬广西糖即将开榨，增产预期较为强烈，01合约上行空间亦有限。总的来看，短期内郑糖下方支撑可以参考糖浆/预拌粉以及配额内原糖进口成本，等待新糖上市指引，关注01逢高空机会；中长期来看，在增产周期大背景下，价格重心逐渐下移结论仍然未变。风险点注意：由于此前利空因素已在盘面部分交易，预计后期盘面对利多因素的反应更为敏感，注意增产不及预期、巴西降雨改善程度有限等风险。

农产品团队

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